Conferencia de Jordi Galí

Este pasado martes tuve el placer de atender una conferencia por parte de Jordi Galí sobre políticas monetarias y la crisis financiera.

Jordi Galí es un economista catalán altamente conocido y respetado. Su área de estudio es la macroeconomía, y es a día de hoy un pionero en la investigación macroeconómica.  Actualmente,es el director del Centre de Recerca en Economia Internacional de la Universitat Pompeu Fabra. Perteneciente a la escuela del Nuevo Keynesianismo, los modelos que ha desarrollado Galí han captado el interés tanto de académicos como políticos.

En el evento que tuvo lugar el martes, Galí explico de manera factual y detallada las fuerzas macroeconómicas que se desataron en el periodo previo y posterior al inicio de la crisis. Tras un análisis muy completo de las políticas puestas en práctica por la Fed y el BCE, Galí llega a una contundente conclusión y propone una controversial y atrevida policy response. A continuación, exploraremos estos dos puntos.

La conclusión a la que llega Galí, y que muchos economistas obvian, es que en la actualidad tenemos (las instituciones financieras y la economía en general) un exceso de liquidez, y por otra parte, una severa falta de “demanda agregada”. He oído a pocos economistas establecer esta relación, y es algo con lo que estoy muy de acuerdo. La solución de Galí, pues, pasa por intentar impulsar la “demanda agregada” a través de las tradicionales obras y proyectos públicos. Esto último, ya me cuesta más de digerir.

Para entender porque las obras públicas NO contribuirán a aumentar la demanda agregada, debemos entender cuál es la raíz del problema, algo en que Galí no profundiza.

Si bien es cierto, que hay un exceso de liquidez y una falta de demanda, no basta con dejarlo allí, pues de hecho, estas dos variables tienen una relación causa-efecto. El exceso de liquidez es precisamente lo que está obstaculizando que crezca la demanda agregada.

Podemos definir el periodo previo a 2008 como uno de expansión crediticia desmedida y mala inversión.  A raíz de unas expectativas irreales, y con la ayuda de nuestro amigo el Banco Central,( rebajando el tipo de interés) las economías Occidentales quedaron sobre-endeudadas y cebaron el desarrollo de un modelo productivo basado en la construcción que no era realmente eficiente. Lo natural, una vez se desenmascara esta elaborada farsa, es que la economía reduzca sus niveles de deuda. Esto, se conoce como desapalancamiento. Si antes de 2008, invertimos demasiado en la construcción de viviendas, lo sensato sería dejar de invertir en ello, reducir las deudas, acatar las pérdidas, y liberar el sobrante capital y mano de obra al resto de la economía. Tan solo así, desapalancandonos y liberando recursos ociosos se podrá aumentar la demanda agregada. Además, sobretodo en el caso español, esto llevará asociado un cambio en el modelo productivo; de una economía basada en el ladrillo, a un modelo que se ajuste a las nuevas preferencias de la sociedad). Realmente, decir que el problema es de demanda agragada no es del todo preciso. Si bien es cierto, que el consumo está muy por debajo de niveles normales, la esencia de este problema reside en el lado de la oferta, no la demanda, que como ya hemos dicho, no está bien enfocada a las preferencias de los consumidores.

Si aceptamos esta premisa, la innegable conclusión es que todo lo que han estado haciendo la Fed y el BCE , “expandir/facilitar el crédito”, resulta completamente contraproducente. Al extender crédito más barato y renovar la madurez de estos, se ralentiza inevitablemente el proceso de desapalancamiento. Los bancos, juegan un rol crucial en la asignación del crédito. El capital del que dispone una economía es limitado, y se ha de invertir en aquello que se presente más rentable. Por contra, también se ha de intentar, en la medida de lo posible, limitar el mal uso del crédito, o sea, cerrar el grifo cuando toca. Al abaratar el crédito, este proceso se ve distorsionado, y no se llevan a cabo las acciones que se deberían tomar. Empresas y bancos insolubles, siguen operando gracias a la ilimitada línea de crédito que ofrece el BCE, y recursos ociosos como capital y mano de obra se siguen dedicando a actividades ineficientes que el mercado no justifica.

Si la causa de la crisis fue el exceso de crédito, la solución es, a mi parecer, menos, no más crédito.

Así pues, para que la demanda agregada vuelva subir, es necesario como ya he dicho reducir el endeudamiento, liquidar los proyectos ineficientes y redireccionar el modelo productivo que tenemos. Pero el BCE, no tiene eso en cuenta, e intenta forzar cantidades ingentes de crédito a la economía en aras de aumentar la inversión y el consumo para cumplir la profecía keynesiana resumida en la simplista fórmula de Keynes; Y=G+I+C.

Y es por eso, que tenemos hoy un exceso de liquidez, es por eso, que las reservas de los bancos están por la nubes, y es por eso que los intereses de la deuda soberana están en mínimos históricos. Hay mucho crédito en el sistema, pero no existen oportunidades de invertirlo. Los bancos, las familias y las empresas no quieren endeudarse más, todo lo contrario. En la economía real, los bancos no encuentran verdaderas oportunidades, fruto del estancamiento económico. Lo único que contemplan los bancos, es comprar deuda soberana, que saben sobradamente está garantizada por el BCE. El exceso de liquidez, se traduce pues en unas tasas de interés que llegan incluso a ser negativas. Los bancos, se pelean entre sí para poder aparcar su exceso de reservas, sobre todo ahora que la facilidad de depósito en el BCE es negativa.

Pero lo que pretende Galí, es ir un paso más allá. Si los agentes económicos no quieren invertir, lo haremos por ellos! Es más, dice Galí, prescindamos del sistema financiero y la emisión de deuda, y financiemos proyectos públicos directamente con créditos del BCE. (dinero de nueva creación.)

Por un lado, la propuesta de Galí es superior a las respuestas que han tenido los Bancos Centrales. Sí los Bancos Centrales hubiesen extendido créditos de forma directa para nuevos proyectos, los mercados financieros no se encontrarían inundados de crédito, y el proceso de desapalancamiento se facilitaría. En este sentido, esta forma de intervención puede no interferir tanto con el mercado.

Sin embargo, es precisamente porque esta se trata de una acción completamente ajena al mercado, por lo que podemos poner en duda la efectividad de estos planes.

Las obras públicas, no están sujetas a ningún elemento del mercado. No son el resultado de una demanda de los consumidores. No se puede medir el beneficio que traerán, y tampoco se pueden medir los costes. Existe en esencia, una imposibilidad en el cálculo económico.

Bien es cierto, que un proyecto para renovar las carreteras en Barcelona creará empleo, e incluso podemos afirmar de forma casi segura que la satisfacción de los usuarios será algo mayor. ¿Pero en qué medida? ¿Será este beneficio mayor que el coste, en este caso, la posterior inflación. ¿Es sensato esperar que un burócrata desde su escritorio pueda elaborar un proyecto de inversión mejor que los muchos emprendedores y empresarios del sector privado? Y finalmente, ¿no nos deberíamos preocupar de que se desvíen recursos ociosos hacia el sector público y aumenten los costes de producción del sector privado como consecuencia?

Deberíamos, y en mi opinión, deberíamos también  dejar la función empresarial en manos del sector privado. Economistas y burócratas, deben aceptar que no pueden predecir o alterar efectivamente el curso de la economía.

Dicho esto, extiendo mis más sinceros respetos y admiración a Jordi Galí, un economista brillante y un ejemplo a seguir.

James Foord, estudiante de 3ero de Economía en UPF y editor de Pompeunomics.

21stcenturyeconomics.wordpress.com

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